政策纾困与行业重塑并行 房地产在调整中遇见新未来

时间：2024-07-01 13:39:08    点击量：

在走过二十年的高速发展之后，房地产业踏入一个盘整、转型的阵痛期。接下来可能还会遇到这样、那样的问题，一套商品住宅背后的责任关联着政府、业主、债权方、金融机构与房企，这五方之间的协调与共容，是解决房地产难题的必由之路。

这个过程必然不是简单的，而是一个房地产债务出清、抚平泡沫的深度重构，期望依靠地价上涨、拉动房价飞升，到购房者追涨进场的固有高杠杆的方式是不现实的。我们已经看到从顶层设计，到微观企业付出的诚意：一是，3月16日，金融委会议明确了两个方向，一是成立“金融保障基金”，二是引导“房地产企业”平稳发展，是“房地产企业”，而非“房地产业”，表明企稳的方向是针对企业遇到的困难；二是，对于“新市民”纳入城市群、城市圈的发展范畴，成为综合发展的指引方向，在解决教育、医疗、公租房等公共服务问题之后，新市民阶层将是推动中国城市化下一阶段的新生力量；三是，我们看到若干的企业没有躺平，敢于担责。对于地方政府、债权人的追责，这些企业的一把手敢于直面，从不回避、推诿。

当地方政府、债权人看到企业的诚意之后，往往会理性地处理复杂的利益格局，甄别企业债务与资产之间的配比，在保民生、保交付之后激活资金的流动，看似一团乱麻，事实上，真正的担当，真正的不躺平，解决问题的方式、方法一定多于困难与问题。什么是企业家精神？创新、冒险是企业家精神，关键时刻的承重与抗压更是企业家精神在不同层面的另一种诠释。

信用风险并未完全终结，我们相信绝大多数蓝筹企业能够冲过险滩。

未来的第二增长曲线在哪里？

或许，在十年之后，我们回望2022年走过的这一段历程时，对于“信用”的坚定信念，是走过波折与转型的重要支撑。我们看到，有的企业“三道红线”从未逾界，企业始终保持着“风险自觉”，而有的企业在迅速调整之后，回到了绿档，有的企业虽然个别项飘红，但是资产质量与产品力卓越，有覆盖债务的优质潜力。

对于“信用”的构建，正在从无形趋向有形，从次要变成主要：第二增长曲线的议题已有数年，然而，在这一刻虽然行业面临着重压，但是第二增长曲线已经成为支撑房企走向明天的重要通路。不是通过杠杆，而是通过运营、服务，以及产品力重塑产能，才是真正的基业长青之道。

行业参与公共领域的有：公租房、经济适用房、共有产权房、存量物业的城市更新；构建租赁不动产资产有：社区商业；物流冷链；商办写字楼；运营服务有：产业园；物业管理；智慧服务输出；设备设施管理专项运营等等。

中金公司曾经对于日本、香港、新加坡的房企，在走过金融泡沫之后的转型，做了比较与梳理，发现了其中的一致性，那就是转型后的房企无不以“运营与服务”，摆脱重资产属性，而走向轻资产运营、轻重结合的均衡模式。中金公司认为，“中国房企已进入商业模式转变和估值逻辑切换期。”

亚洲房地产常青树新加坡凯德公司，其住宅及商业地产仅占7%，零售占27%，办公楼占22%，产业园物流等占16%，服务公寓（雅仁阁等）占28%。

（公司年报，中金公司）

香港十大房企中，新鸿基的租赁、开发、其他比较均衡，新世界及长实住宅开发占比较高，但物业租赁仍有相当份量，而其他大部分中型港企，均以不动产租赁与服务为主，如太古、恒隆、九龙仓等。

（公司年报，中金公司）

（公司年报，中金公司）

从上图一目了然可以看到，在同样走过房地产金融化、泡沫化的冲击之后，老牌房企的护城河无不以“不动产”运营为核，而其负债率更是大多数在20~30%之间，分摊到每一个年度，再加上物业的租金收入，可以看到其负债压力完全在可控范围之内。

一个典型房企的重生之路

什么是房企的第二增长曲线的大概率方向？我们来分享一下1990年代，日本在金融泡沫之后典型企业的兑变过程。

1941年，“三井不动产株式会社”成立，并于1949年上市。在1990年日本金融危机之后，三井不动产开始了艰难的转型之路。

虽然背靠着三井财团，但是并不意味着所有的债务都可以靠母公司来扛。在最困难的时刻，三井不动产的负债率超过300%，无奈之下，不得不把1960年开始建造、1983年开业的东京迪士尼乐园，这个堪称“印钞机”的游乐园，以IPO价值的约60%折价出售股权，为三井不动产带来304亿日元的现金收益。

然而，在一边偿债的同时，第二增长曲线在哪里？

三井不动产，没有放过任何的契机。

在代建、公共项目上：是官方修建的公共物业，由三井负责建造，尽管利润率仅有1~2%，然后可贵的现金流却是渡过困难的最有力支撑。

在三井不动产的官网上可以看到，1993年，“官民合作”，建造大川端住宅项目；2004“COREDO日本桥”开业，在“保留、复苏、创造”这一概念的指引下，开始了官民结为一体，综合性城市建设计划；2007“東京中城”开业，又一次的“官民合作”，以建设可持续的城市为愿景。

在房屋经纪上：2003 年，三井不动产制定了“挑战计划 2008”，推动轻资产服务，以输出不动产服务为核心。在5年之后，该板块实现赢利523亿日元，超额完成目标112%。至目前三井不动产的房屋经纪收入占比为 6%。

在物管、翻新、独栋住宅建设上：在2010 年后，三井不动产将独栋住宅建设、 住宅和商业物业翻新、租用物业的租赁管理收入划分至三井家园板块（Mitsui Home），这一部分收入占比约为 15%。

在REITs基金管理业务上：2001 年，三井不动产REITs 实现上市（底层资产为办公楼），借助 REITs 工具，将持有型物业装入 REITs 盘活存量资产，并得以借此发展基金管理业务，而这一模式显然新加坡的凯德更加驾轻就熟。

（公司公告、平安证券研究所）

三井不动产转型之路，以不动产的运营与服务中为心，转重资产开发为轻资产运营，形成“代建+销售+租赁+管理”的综合商业模式，形成可持续发展模式。

以三井不动产为例，正是说明即便是背靠财团的房企，也是经过转换观念，最终确立“保留、复苏、创造”的可持续城市综合发展理念，参与公共建房，开展二手房经纪业务，旧建筑翻新等等，围绕“不动产”运营与服务为核心，一步一步熬过来的。这一转型过程，可以说是脱胎换骨，浴火重生。

遇见未来

房地产已经走过了野蛮生长的青年时期，如今正是其朝着沉稳理性转变的关键阶段。

未来有价值的企业能在行业波动下，保持合理规模，稳健的财务底线、实现可持续的发展。能坚守以客户价值为中心，实现产品设计力的提升，为消费者提供更宜居的产品和社区服务。

时代变革之下，可持续发展的企业，以技术创新、管理创新、战略创新等推动行业发展。以智能建造、数字化等形成未来的引领力。并通过综合节能减排、低碳产品研发和综合效益及发展，实现长久发展。

展望未来，我们倡导正确看待目前地产行业现状以及大环境发展趋势。探索新的发展模式。新发展、新生态下，企业回归初心，以稳健发展为基石，提升产品品质；以创新和科技化助力，满足消费者不断变化的需求，紧跟时代脉搏，助力美好生活和城市建设。